L’Esecutivo in carica gestisce un’eredità difficile sotto molteplici aspetti e soprattutto nei rapporti con le Istituzioni europee: rapporti deteriorati dal lungo e fallimentare braccio di ferro che il precedente Governo, a trazione leghista, ha intrapreso con la commissione europea per la trattativa sulla concessione di margini di ‘flessibilità’ in ordine al rapporto fra deficit e Pil. Difficile avere dubbi in merito al fatto che, per come è stata disegnata, l’Unione monetaria europea è indifendibile, se non altro perché, pur essendo formalmente un’unione, è di fatto un insieme di Stati in competizione fra loro. L’assenza di una politica fiscale comune e la sua fondazione neo-mercantilista – ovvero la convinzione che si possa crescere solo esportando – costituiscono le cause del sostanziale fallimento del progetto europeo, almeno nella versione ‘solidaristica’ immaginata dal Manifesto di Ventotene.
Ciò detto, è anche vero che l’Unione ha dimostrato, negli anni più recenti, una sorprendente capacità di auto-riformarsi. Ci si riferisce a due episodi, in particolare: la dichiarazione di Mario Draghi del luglio 2012, preludio del quantitative esasing, ovvero di politiche monetarie fortemente espansive finalizzate a ridurre il rapporto debito/Pil dei Paesi più indebitati dell’Unione (anche mediante l’acquisto di titoli di Stato da parte della Banca centrale europea) e la recente dichiarazione dello stesso Mario Draghi relativa all’inefficacia delle politiche monetarie per generare crescita.
Si tratta – nel primo come nel secondo caso – di dichiarazioni di portata storica, comunque le si voglia valutare. La seconda dichiarazione – quella più recente – è teoricamente e politicamente una novità assoluta se pronunciata da un governatore di una banca centrale e lascia ben sperare, a condizione che il successore di Draghi, Chistine Lagarde, ne condivida i contenuti.
In sostanza, Draghi ha provato a far capire ai più intransigenti sostenitori delle politiche di austerità che:
- In una fase recessiva del ciclo economico, occorre uno stimolo fiscale da parte dei Governi, con maggiore spesa pubblica. Si consideri che la recessione europea segue a un periodo di relativa crescita, a partire dal 2015, ma nel quale la crescita dell’Eurozona è stata comunque inferiore alla metà della media OCSE;
- La BCE ha fatto il possibile e, se le si chiede di più, potrebbe spingersi fino all’ipotesi estrema della “moneta-elicottero”, ovvero dell’attuazione di politiche monetarie ancora più espansive che facciano arrivare moneta dalla Banca centrale direttamente a imprese e consumatori. Alcuni commentatori la hanno definita il quantitavive easing for the people (ovvero trasferimento senza intermediazioni di moneta dalla Banca centrale ai cittadini e imprese residenti nell’Eurozona). In ogni caso, la recente decisione della BCE di rilanciare il quantitative esasing senza predeterminarne la scadenza pare stia avendo risultati positivi, almeno nel breve temine, sull’andamento dello spread.
Quest’ultimo punto è rilevante per la ripresa dei consumi e degli investimenti, soprattutto nel caso italiano. Come scriveva una grande economista di inizi Novecento, Joan Robinson, la “finanza segue” l’economia reale, per dire che in fasi recessive sia l’offerta di prestiti sia la domanda di credito da parte di imprese e consumatori declina. Ed è quanto sta succedendo, come ampiamente documentato da Banca d’Italia: si pensi alla difficoltà per gran parte dei cittadini italiani di accedere a mutui. Detto diversamente, l’offerta di credito da parte delle banche è pro-ciclica: aumenta nelle fasi espansive, si riduce nelle fasi recessive. In più, almeno nel caso italiano, nelle fasi recessive è soprattutto la domanda di credito da parte delle imprese a ridursi, per effetto del peggioramento delle aspettative. E, quando sia la domanda sia l’offerta di prestiti bancari si riducono, si attiva una spirale viziosa che si autoalimenta, fatta di riduzione di prestiti, riduzione degli investimenti, calo della domanda aggregata, calo dei profitti, aumento delle insolvenze e, a seguire, ulteriore restrizione del credito.
E’ chiaro – ed è questo il messaggio lanciato da Draghi nella sua ultima dichiarazione come Governatore della BCE – che per bloccare questa spirale occorrono interventi esterni, da parte della BCE o, ancor meglio, da parte dei Governi con aumenti di spesa pubblica. Un aumento della spesa pubblica, infatti, accrescendo la domanda interna, avrebbe come effetti un aumento delle vendite e dei profitti per le tante imprese italiane che operano sul mercato interno (soprattutto imprese meridionali). La conseguente crescita dei loro profitti le renderebbe più solvibili nei confronti del settore bancario, invertendo la spirale viziosa in atto.
Il monito di Draghi – oggetto di critiche nel Board della Banca centrale europea – fa implicitamente riferimento non solo all’inefficacia della politica monetaria, ma anche all’incepparsi dei tradizionali meccanismi di trasmissione della stessa: le iniezioni di liquidità da parte della BCE, infatti, si traducono in larga misura in crescita delle attività speculative da parte degli Istituti di credito. Un provvedimento in vigore dagli anni trenta agli anni novanta (il Glass-Steagall Act, abolito dall’amministrazione Clinton nel novembre del 1999) evitava questo effetto, introducendo la distinzione fra attività bancaria tradizionale e attività bancaria speculativa. La completa regolamentazione dei mercati finanziari negli ultimi decenni ha contribuito, per contro, ad accentuare il problema dell’inefficacia delle politiche monetarie. E la BCE a guida Draghi ci ricorda ora che è probabilmente arrivato il momento di voltare pagina, tornando a misure di regolamentazione che tutto sommato hanno prodotto risultati migliori rispetto a quelle di deregolamentazione. Occorre ricordare, a riguardo, che gli anni della c.d. repressione finanziaria – ovvero di una incisiva regolamentazione dei mercati finanziari – sono stati gli anni di maggiore stabilità.
La repressione finanziaria, sotto forma di limitazioni all’erogazione di credito tramite un’incisiva regolamentazione dell’attività di intermediazione bancaria, attuata in molti Paesi OCSE fino agli anni ottanta consentiva di tenere i tassi di interesse nominali interni a livelli inferiori a quelli prevalenti all’estero, con effetti positivi sull’onere del debito pubblico. In altri termini, in regime di regolamentazione del mercato del credito, gli interessi pagati dallo Stato ai suoi creditori erano di norma inferiori a quelli pagati, in periodi successivi, in un regime di completa deregolamentazione. A ciò si aggiunge la c.d. finanziarizzazione bancaria, ovvero la crescente propensione delle banche a restringere l’erogazione di credito a imprese e famiglie, e a destinare quote crescenti dei loro profitti sui mercati finanziari. Come nel caso della finanziarizzazione delle imprese, anche la “finanziarizzazione bancaria” deriva dalla caduta della domanda conseguente alla riduzione dei salari e, dunque, dei consumi.
Le più recenti dichiarazioni di Chistine Lagarde – e gli addetti ai lavori sanno che le dichiarazioni dei Governatori delle Banche centrali contano spesso più di quanto fanno – sembrano porsi in linea con la visione di Mario Draghi. Ci si riferisce, in particolare, al fatto che, secondo il successore di Draghi, compito essenziale della politica monetaria (che, a quanto pare, resterà comunque fortemente espansiva) è stabilizzare le aspettative per contrastare la deflazione in atto. Le ultime stime disponibili registrano un tasso di inflazione nell’area euro al di sotto del target stabilito dalla BCE e pari allo 0.9%. I danni della deflazione – in termini di caduta dei consumi e posticipazione degli investimenti – sono ben noti; il fatto che gli stimoli monetari di per sé non hanno effetti apprezzabili sul tasso di inflazione è anch’esso un fatto ben noto; la convinzione che occorra un coordinamento delle politiche fiscali in Europa per riprendere un sentiero di crescita appare, in questo contesto, l’inevitabile strada da intraprendere, pena un ulteriore rallentamento della crescita economica nel continente e ulteriori rischi di tenuta dell’Unione monetaria.
